Est-ce ainsi que vous redonnez du prestige à la livre turque ?

Jeudi dernier, le gouverneur de la Banque centrale, Fatih Karahan, a présenté le troisième rapport sur l'inflation de l'année. Il a maintenu l'objectif d'inflation annuelle à 24 %, tout en annonçant qu'ils prévoyaient une inflation réelle de 28 %. C'est une situation quelque peu étrange, mais comme nous sommes témoins depuis des années de l'incapacité de la Banque centrale à atteindre ses objectifs d'inflation, nous nous sommes désormais habitués à cette absurdité.

Pour moi, la question la plus importante de la réunion est venue de l'économiste İris Cibre. Mme Cibre a rappelé que les capitaux à court terme détenus en livres turques (TL) par les investisseurs locaux et étrangers ont atteint 132 milliards de dollars dans cet environnement de taux d'intérêt élevés, et a demandé :

« En cas de nouvelle guerre ou d'un événement de type "cygne noir", la Banque centrale est-elle préparée à une éventuelle sortie massive de ces ressources ? Considérez-vous ce niveau de 132 milliards de dollars comme une dépendance pour la Banque centrale ? »

La question est claire : que fera la Banque centrale si ces 132 milliards de dollars d'actifs à court terme en TL se tournent vers les devises étrangères en cas de crise ?

Fatih Karahan a répondu comme si on lui avait demandé autre chose :

« Honnêtement, j'ai du mal à comprendre pourquoi l'augmentation de la part de la monnaie locale dans ce pays serait considérée comme un risque. »

Il a poursuivi en déclarant :

« Dans une économie où le système financier fonctionne sainement et où il existe une confiance dans les politiques économiques et dans la monnaie locale, il est tout à fait normal que ce taux soit élevé... Malgré tous les chocs, nous constatons que la part de la TL n'a pas diminué, mais au contraire, qu'elle a augmenté. Cela montre en réalité que la confiance dans les politiques s'est accrue. Je considère cela non pas comme un facteur de risque, mais comme un facteur de succès. »

Très bien, Monsieur le Gouverneur, mais ce n'est pas la question qui vous a été posée... Personne ne demande si l'augmentation de la part de la livre turque dans le système financier est une bonne ou une mauvaise chose. Que ferez-vous si, en cas de choc, ces 132 milliards de dollars d'actifs à court terme en TL se tournent vers les devises étrangères ?

La confiance dans la livre turque aurait augmenté... Et ce serait un facteur de succès...

Si vous offrez l'un des taux d'intérêt les plus élevés au monde et que vous faites de la livre turque l'un des instruments d'investissement les plus attractifs au monde pour l'argent chaud, l'argent viendra naturellement. Pourquoi un investisseur qui obtient en Turquie un rendement qu'il ne peut obtenir ailleurs ne viendrait-il pas ?

Est-ce cela que l'on appelle la confiance dans la livre turque ?

C'est le peuple qui paie les intérêts de l'argent chaud

Dans mon article du 19 juillet, j'avais partagé une compilation que j'avais faite à partir des comptes de la balance des paiements de la Banque centrale.

Au cours de la période 2018-2022, les paiements d'intérêts et de revenus de portefeuille vers l'étranger s'élevaient en moyenne à 11,1 milliards de dollars par an.

Au cours de la période 2023-2025, durant laquelle Mehmet Şimşek a repris ses fonctions, ce montant a bondi à 19,8 milliards de dollars. Une augmentation d'environ 78 %. En 2025, les intérêts et revenus de portefeuille que nous avons versés à l'étranger ont atteint 24,7 milliards de dollars.

Alors que la Turquie transférait en moyenne environ 11 milliards de dollars par an d'intérêts et de revenus de portefeuille vers l'étranger, vous faites passer ce montant à 24,7 milliards de dollars ; puis vous présentez l'argent qui vient en Turquie en raison des taux d'intérêt élevés comme « un indicateur de la confiance accrue dans la livre turque et un facteur de succès ».

La facture ne se limite pas aux ressources transférées à l'étranger. Avant le passage au système présidentiel, en 2017, la part des paiements d'intérêts dans le budget était de 8,4 %. En 2025, elle a grimpé à 14 %. Au cours des cinq premiers mois de 2026, elle a atteint 17 %. Les taux d'intérêt élevés ont aussi ce coût.

L'argent qui part en intérêts ne tombe pas du ciel. Il provient des impôts payés par le peuple.

La facture du choc İmamoğlu

La question posée au gouverneur de la Banque centrale était : « Êtes-vous préparés à une situation de choc ? »

Après le choc politique déclenché par la mise en garde à vue d'Ekrem İmamoğlu le 19 mars 2025, la Banque centrale a dû vendre près de 50 milliards de dollars de devises en un mois environ.

Par ailleurs, avant le 19 mars, le taux d'intérêt des obligations de référence à deux ans était de 38,3 %. Après le choc, il a dépassé les 47 %. Un choc de taux d'intérêt d'environ 9 points...

La facture de la crise politique ne se résumait pas à la vente de 50 milliards de dollars de devises. Le coût de l'emprunt du Trésor a également bondi d'un coup.

Plus intéressant encore est le tableau actuel.

En mars 2025, l'inflation annuelle était de 38,1 % et le taux d'intérêt du Trésor à deux ans était de 38,3 %. L'interprétation est la suivante : l'inflation et les taux d'intérêt évoluent de pair. Le marché espère une baisse de l'inflation...

Aujourd'hui, l'inflation annuelle a reculé à 31,75 %, mais le taux d'intérêt du Trésor à deux ans se situe autour de 41,5 %. Un taux d'intérêt supérieur de 10 points à l'inflation. Le marché a pris conscience que l'inflation ne baissera pas.

Alors que l'inflation a baissé de 6,35 points, le taux d'intérêt d'emprunt de l'État est toujours 3,3 points plus élevé qu'avant l'opération İmamoğlu.

Ce tableau ne montre pas que la confiance dans la livre turque a augmenté, mais que ceux qui prêtent à la Turquie exigent une prime de risque plus élevée. Ce n'est pas moi qui le dis, c'est le marché.

Attaque contre l'Iran et nullité absolue

Le 28 février 2026, la guerre avec l'Iran a commencé avec l'attaque américano-israélienne. La Banque centrale a dû vendre environ 26 milliards de dollars de devises en quelques semaines. Le taux d'intérêt des obligations du Trésor à deux ans est passé du niveau de 36 % d'avant-guerre à 40 %.

Ensuite, des chocs politiques et judiciaires internes ont suivi. La semaine où la décision de nullité absolue a secoué le marché, les ventes de devises ont atteint environ 7 milliards de dollars et les taux obligataires ont de nouveau augmenté.

Nous avons vécu tout cela.

Fin mars 2025, au moment de l'opération contre Ekrem İmamoğlu, la dette de l'administration centrale était de 10 271 milliards de livres. Fin juin 2026, elle est passée à 14 993 milliards de livres.

En chiffres ronds, 15 000 milliards de livres.

La hausse des taux d'intérêt pèse désormais sur un stock de dette approchant les 15 000 milliards de livres. La totalité de la dette n'est pas refinancée en même temps, mais à mesure que les échéances arrivent, l'ancienne dette est renouvelée à un taux d'intérêt élevé.

Par conséquent, le coût du risque politique ne se limite pas à un mouvement boursier ou de change d'une semaine. Il se transforme en dépenses d'intérêts du Trésor réparties sur des années.

D'abord attirer avec des taux élevés, puis vendre les réserves

Il existe un cycle étrange.

D'abord, vous attirez les devises dans le pays en offrant des taux d'intérêt élevés.

Vous accumulez des réserves avec ces devises.

Lorsqu'une crise politique éclate, vous dépensez des dizaines de milliards de dollars de ces réserves.

La même crise fait monter le taux d'intérêt d'emprunt du Trésor.

Pour reconstituer les réserves et la confiance perdues, vous êtes obligé d'offrir à nouveau des taux d'intérêt élevés.

Cette fois, tant les dépenses d'intérêts du Trésor à l'intérieur que les transferts d'intérêts vers l'extérieur augmentent.

Ensuite, vous vous retournez et dites : « La part de la TL a augmenté. Cela montre que la confiance dans les politiques s'est accrue. Je considère cela non pas comme un facteur de risque, mais comme un facteur de succès. »

Ce n'est pas ainsi que l'on redonne du prestige à la livre turque

Vous ne pouvez pas redonner du prestige à la livre turque en offrant l'un des taux d'intérêt les plus élevés au monde.

Pour le véritable prestige de la livre turque, il faut une inflation autour de 3 %, un budget durable, une économie qui ne génère pas de déficit courant, voire qui dégage un excédent courant, une croissance stable, l'État de droit, la séparation des pouvoirs et des institutions étatiques fonctionnant sur le mérite.

Bien sûr, un gouverneur de la Banque centrale ne peut pas assurer tout cela seul. C'est une question d'État.

Chocs possibles

Les chocs possibles en Turquie ne se limitent pas aux risques géopolitiques au Moyen-Orient. Aujourd'hui, la possibilité de la levée de l'immunité, voire de l'arrestation du président du Nouveau Parti, Özgür Özel, est même débattue dans l'opinion publique. J'espère qu'une telle chose n'arrivera pas.

Aujourd'hui, le montant de l'argent fébrile détenu en TL à court terme est de 132 milliards de dollars.

Le problème ne s'arrête pas là.

La dette extérieure de la Turquie arrivant à échéance au cours de l'année à venir est de 242 milliards de dollars. Avec un déficit courant annuel d'environ 39 milliards de dollars, le besoin de financement extérieur brut est de 281 milliards de dollars.

En contrepartie, au 7 août, les réserves brutes de la CBRT s'élèvent à 178,4 milliards de dollars, et les réserves nettes hors swaps ne sont que de 50,6 milliards de dollars.

Bien sûr, il n'est pas nécessaire que la totalité des 281 milliards de dollars soit couverte par les réserves. Dans des conditions normales, les dettes sont renouvelées et le déficit courant est financé par des entrées de capitaux.

Mais en cas de choc, si l'argent en TL se tourne vers les devises, si le taux de renouvellement des dettes extérieures chute et que le financement du déficit courant devient difficile en même temps, la Banque centrale restera sous pression sur trois fronts.

De plus, le stock de la dette de l'administration centrale a atteint 15 000 milliards de livres. Il faut également prendre en compte la pression des intérêts qui s'ajoutera à cela.

Par conséquent, la question posée au gouverneur de la Banque centrale reste sur la table :

En cas de nouveau choc politique, juridique ou géopolitique, que ferez-vous si une partie importante de cet argent se tourne vers les devises étrangères ?

J'espère que la réponse « La confiance dans la livre turque a augmenté » n'est pas un message envoyé à l'autorité politique disant « Vous pouvez mener vos opérations comme vous le souhaitez ».

Sinon, nous pourrions finir par regretter amèrement les chocs que nous avons vécus dans un passé récent.